近日，萬達(dá)集團(tuán)并購美國傳奇影業(yè)的消息在京正式宣布，萬達(dá)將以不超過35億美元現(xiàn)金并購傳奇影業(yè)，這是迄今中國企業(yè)最大的一樁海外文化并購案，成功打響了2016年產(chǎn)業(yè)并購的第一炮。
回首2015年，滴滴和快的合并了，百合網(wǎng)和世紀(jì)佳緣牽手了，錦江集團(tuán)收了盧浮和鉑濤成為國內(nèi)最大的酒店集團(tuán)，九鼎投資中江集團(tuán)進(jìn)而控股上市公司……互聯(lián)網(wǎng)并購、地產(chǎn)并購、新三板并購以及國內(nèi)多行業(yè)的海內(nèi)外并購，資本市場一片火熱。據(jù)湯森路透數(shù)據(jù)顯示，截止2015年12月21日，中國境內(nèi)并購總額再創(chuàng)新高，總額升值5688億美元，同比增長63.7%，其中第四季度境內(nèi)并購總額同比增長了56.6%， 2015年中國企業(yè)參與的境內(nèi)外并購交易總額高達(dá)8060.2億美元。
筆者反復(fù)在思考，到底是什么力量推動了國內(nèi)的并購大潮？產(chǎn)業(yè)并購能給企業(yè)帶來怎樣的新機(jī)遇呢？這場資本爆炸、產(chǎn)業(yè)并購的背后又隱藏著怎樣的并購邏輯呢？
并購大潮，誰是背后的“手”？！
從全球的角度看，世界經(jīng)濟(jì)仍然處于危機(jī)后的大調(diào)整階段，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，整體經(jīng)濟(jì)下行。國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)狀況雖然沒在GDP上過多體現(xiàn)，但中小企業(yè)經(jīng)營難是不可掩蓋的事實。
筆者認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)下行正給產(chǎn)業(yè)并購創(chuàng)造了絕佳的時機(jī)。有史以來，金融戰(zhàn)術(shù)的總體邏輯可以簡單的理解為，一國通過金融手段先促使另一國經(jīng)濟(jì)繁榮，直至泡沫破裂后，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)大幅貶值，被實力強(qiáng)的資本大面積收購。國內(nèi)正處于相對較弱的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，恰恰存在大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)標(biāo)的，他們或在資金鏈或在產(chǎn)業(yè)鏈上下游遭遇困境，這正是資本企業(yè)并購的好時機(jī)。這與消費者購物心理類似，當(dāng)商場經(jīng)濟(jì)不景氣，很多好商品不得不低于成本價出售，此時購買往往能撿個大便宜。不過并購可不是低價購物那么簡單，但經(jīng)濟(jì)下行的狀態(tài)確實為產(chǎn)業(yè)并購提供了客觀條件。
從政策和監(jiān)管角度看，《關(guān)于鼓勵上市公司兼并重組、現(xiàn)金分紅及回購股份的通知》等政策的出臺，進(jìn)一步提高監(jiān)管部門對兼并重組的審核效率，比如將雙人審核模式調(diào)整為三人固定分組模式。不少投行人士已感受到這一政策春風(fēng)，監(jiān)管層從接收材料到受理到最后審核，整個流程比過去快了很多。上市公司的并購都是“大工程”，各種繁雜的審批程序和拖泥帶水的工作效率，可能導(dǎo)致企業(yè)錯失最佳并購的時機(jī)。監(jiān)管層對并購重組的服務(wù)優(yōu)化，不僅是政策上對產(chǎn)業(yè)并購的重視和支持，也側(cè)面反映了市場并購需求倒逼監(jiān)管層優(yōu)化服務(wù)、提高效率。
從宏觀市場的角度看，產(chǎn)能過剩，去庫存化、去杠桿化，必然會伴隨著大量的產(chǎn)業(yè)并購重組，尤其是這一輪的產(chǎn)能過剩集中于市場上游，如采礦、鋼筋水泥等行業(yè)均屬于資本密集型、勞動密集型的產(chǎn)業(yè)，單憑市場是很難消化掉的，只有通過并購橫向規(guī)模整合或縱向產(chǎn)業(yè)鏈延伸才能救活一部分企業(yè)。
以上三個角度多為宏觀的基本因素，在產(chǎn)業(yè)并購實操中往往隱藏著背后的“黑手”。并購的核心是商業(yè)利益，涉及不同的利益相關(guān)者——投資人、創(chuàng)始團(tuán)隊、客戶，投資人最關(guān)注的是投資回報，而并非企業(yè)，為了盡快獲得投資回報，投資人往往正面會推動并購進(jìn)程。比如，滴滴和快的，這兩家企業(yè)合并前打得翻天覆地，大面積燒錢、推廣、搶占客源，他們都想做業(yè)內(nèi)老大，怎么會突然和解了呢？很簡單，是背后的投資人坐不住了。合并前，滴滴和快的都基本完成了D輪融資（淡馬錫、蘭亭投資、DST、以及騰訊產(chǎn)業(yè)共贏基金一起為滴滴打車投資了D輪，金額為7億美元；軟銀領(lǐng)投，阿里、老虎環(huán)球基金一起為快的打車投資了D輪，金額為6億美元），但融資的速度趕不上燒錢的速度，錢燒完了又向投資人伸手。對于投資人而言，D輪融資時已經(jīng)該考慮資本溢價退出，但雙方廝殺卻是難分伯仲。與其燒錢搶客戶，不如雙方合并，共享客戶源，橫向擴(kuò)大規(guī)模并進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，也給投資人一個好的盈利預(yù)期和退出方式。
58同城和趕集網(wǎng)的合并也是投資人在背后牽線搭橋，據(jù)悉，老虎基金等多家投資機(jī)構(gòu)共同撮合，促使58同城給趕集提出了多套換股的并購方案。不同的利益相關(guān)者有著不同的利益規(guī)劃，投資人對商業(yè)利益的追求將市場廝殺推向了和平的尾聲，兩大龍頭并購是白熱化的終點，也是產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級和發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)的開始。
并購大潮，給企業(yè)帶來怎樣的新機(jī)遇呢？
在并購的大背景下，不同行業(yè)的企業(yè)面對著不同的機(jī)遇，筆者認(rèn)為上市企業(yè)和新三板企業(yè)具有一定的代表性，給市場帶來新的啟發(fā)。
證監(jiān)會提高并購審核速度加速上市公司并購的發(fā)展，2015年國內(nèi)上市公司完成并購交易600余起，不僅加快并購的腳步，也不斷創(chuàng)新并購模式。如大康牧業(yè)與天堂硅谷創(chuàng)建的“上市公司+PE”的并購基金模式，通過并購基金尋找適合上市公司擴(kuò)張的優(yōu)質(zhì)項目，再將項目注入到上市公司中。這個模式既給上市公司提供較為合適的并購對象也給PE退出準(zhǔn)備了一條良性通道。據(jù)悉，2015年已有百余家上市公司參與設(shè)立并購基金，基金總規(guī)模超過千億。上市公司+PE/VC、+券商以及Co-GP共同管理人模式，多樣化的并購模式是上市公司的機(jī)會，更是投資機(jī)構(gòu)的華麗轉(zhuǎn)身，PE和VC真正深入到實體產(chǎn)業(yè)內(nèi)，讓虛擬經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)真正結(jié)合到一起。
國內(nèi)的上市公司以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)居多，資產(chǎn)沉重，商業(yè)模式過于保守，在互聯(lián)網(wǎng)+、大數(shù)據(jù)、金融改革的沖擊下，上市公司急欲轉(zhuǎn)型。以中南重工為例，中南重工主業(yè)原是研發(fā)工業(yè)金屬管件，近年來，聯(lián)合中植資本建立文化產(chǎn)業(yè)并購基金，并購大唐輝煌等多家影視企業(yè)，逐步打造完整的文化產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)傳統(tǒng)制造業(yè)向文化產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。多元化擴(kuò)張給中南重工帶來了顯著的市值提升，并購前市值約24億，并購?fù)瓿珊笤欢葲_向200多億，幾乎翻了10倍。
除了文化產(chǎn)業(yè)并購?fù)?，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)并購互聯(lián)網(wǎng)的案例也頗多，比如，洪濤股份并購在線教育機(jī)構(gòu)跨考教育70%股權(quán)打造在“互聯(lián)網(wǎng)+教育”，科達(dá)股份收購百孚思等5家公司100%股份打造“互聯(lián)網(wǎng)+營銷”。在IPO注冊制未正式施行前，并購是中小企業(yè)進(jìn)入資本市場的重要的途徑之一。但很多上市公司的內(nèi)部體制過于僵化，如何更好地融合新興產(chǎn)業(yè)、發(fā)揮產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)，是并購整合的關(guān)鍵所在。多元化并購不同于產(chǎn)業(yè)橫向并購和縱向并購，這不單單是企業(yè)文化差異，更是產(chǎn)業(yè)文化差異，在這個整合的歷程中必然會淘汰掉部分企業(yè)。
上市公司的并購分外火爆，新三板市場也毫不遜色。據(jù)全國股轉(zhuǎn)公司表示，截止2015年12月共有82家掛牌公司披露了85次，合計并購交易金額47億元。而且新三板企業(yè)從被動并購走向了主動并購的道路，如九鼎投資并購中江集團(tuán)，進(jìn)而成為上市公司中江地產(chǎn)的大股東，實現(xiàn)曲線上市。
筆者認(rèn)為，雖然存在新三板反向并購主板的案例，但是短期來看，新三板市場仍然是上市公司并購的選秀池，尤其是分層制度進(jìn)一步落地，創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層企業(yè)有效劃分后，上市公司更青睞于創(chuàng)新層的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，定會加快并購的腳步。另一方面，創(chuàng)新層的企業(yè)也會在基礎(chǔ)層尋找有成長性的標(biāo)的，甚至?xí)由熘羺^(qū)域性股權(quán)市場。在并購的大潮下，有效激活了多層次資本市場的聯(lián)動效應(yīng)，改變企業(yè)過去用“加法”的積累，轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本的“乘法”擴(kuò)張，為中小企業(yè)跨越式發(fā)展提供資本平臺。
并購大潮，該如何讀懂并購的邏輯呢？
彼時，大伙兒看到并購市場的如火如荼，殊不知并購是一個極其復(fù)雜的活兒，背后涉及著不同利益關(guān)聯(lián)者的思考邏輯。
在投行眼里，并購無非是規(guī)整企業(yè)、申報材料，申報材料更為重點，證監(jiān)會審批通過了，這就有錢可賺。他們大多不關(guān)注企業(yè)并購了會產(chǎn)生多大效益或發(fā)生多大損失，他們關(guān)注的是怎樣快速找到項目并促成雙方的交易，怎樣盡快拿到顧問費。雖是人之常情，但這樣走下去，投行未來的路會越來越窄。在PE等投資機(jī)構(gòu)的眼里，并購是退出的一條通道，如何抓住股價飛漲的階段快速溢價退出，獲得資本的倍增，這是他們最關(guān)注的，也是一開始投資的目的所在。筆者認(rèn)為，市值管理的核心是并購，而并購圍繞的主角是企業(yè)，任何利益相關(guān)者試圖實現(xiàn)利益的前提都離不開企業(yè)，那為什么不從企業(yè)全局的角度來理解并購呢？
很多企業(yè)在并購前乃至并購中都處于“混沌”狀態(tài)，他們知道要“買”東西，但買什么樣的東西適合自己呢？是橫向擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模，還是縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈，還是要發(fā)展第二產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)多元化擴(kuò)張？如果無法準(zhǔn)確理清企業(yè)缺什么，企業(yè)并購的定位是什么，這場并購計劃十有八九是要失敗的，搞不好最后會被資產(chǎn)“撐死”。企業(yè)管理人無法準(zhǔn)確地對企業(yè)階段性價值進(jìn)行判斷，他們會大量咨詢投行機(jī)構(gòu)及金融人士。但這些金融從業(yè)者又有多少有過實業(yè)經(jīng)歷和市場經(jīng)驗，尤其是現(xiàn)在很多從業(yè)者帶著海歸背景直接進(jìn)入投行，他們?nèi)鄙賹鴥?nèi)企業(yè)的宏觀把握和微觀體會，忽略了中國特色固有的行政經(jīng)濟(jì)特點，這些因素都可能在并購后引發(fā)并發(fā)癥。并購如果沒有明晰的交易主題，是不可能真正增強(qiáng)企業(yè)核心戰(zhàn)略。
對于有些機(jī)構(gòu)，完成并購交易并以法律形式落地，就算是完成任務(wù)了。但對于企業(yè)而言，這僅僅是并購的開始，并購后的整合階段才是最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，決定著并購的成與敗。如何梳理并購后的產(chǎn)業(yè)鏈，這需要深度結(jié)合企業(yè)所處發(fā)展階段，企業(yè)的整體市場規(guī)模以及未來戰(zhàn)略目標(biāo)等多方面，筆者也很難一語道明。但有一點很明確，如果當(dāng)初并購時沒做好并購后產(chǎn)業(yè)鏈整合的規(guī)劃，這場并購是絕對要失敗的。國內(nèi)很多上市公司嘗試并購的目的是為了快速提升市值，畢竟國內(nèi)的市場，哪怕僅是提出并購的概念，股價都會來上幾個漲停板。
但從長遠(yuǎn)角度看，這個并購出發(fā)點本身就是錯的，市場雖然存在盲目性，可時間久了再傻的人也能看明白，更何況國內(nèi)市場正不斷走向開放化、市場化。除了完成產(chǎn)業(yè)鏈整合，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)外，也要重視企業(yè)文化、管理模式的統(tǒng)一。每一次并購都是對企業(yè)管理的挑戰(zhàn)，老員工與新并入企業(yè)的博弈不斷，新并入企業(yè)的核心骨干連帶客戶一并流失，死在半路上的并購不勝枚舉。筆者認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)協(xié)同是并購價值創(chuàng)造的固有邏輯，成功的并購需一開始就立足于產(chǎn)業(yè)協(xié)同而不是市值倍增，二者是因果關(guān)系，而非并列關(guān)系。
最近，蘑菇街和美麗說也正式宣布合并，成為2016年互聯(lián)網(wǎng)電商并購首例，并購大潮一波一波的來襲，有些人笑了，有些人哭了，有些人先笑了后哭了，因為市值先暴漲后暴跌。筆者堅信，資本大爆炸、產(chǎn)業(yè)瘋狂并購是市場發(fā)展的必然，但不遵從企業(yè)內(nèi)在規(guī)律和產(chǎn)業(yè)協(xié)同的并購，失敗也是必然。
本文由作者劉烜宏 （微信號：lxh804155400）授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦獨家發(fā)布，轉(zhuǎn)載請注明作者信息及來源，違者必究
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