兩個“聯(lián)想”，應該買哪一個？

從昨天（6月29日）開始，對于那些希望通過港股來投資中國公司的投資者而言，或者更準確的說，對于那些看好中國在全球信息產(chǎn)品制造領(lǐng)域的機會，從而希望投資“聯(lián)想”這家中國最大、也是全球最大的PC公司的投資者而言，將不得不做出選擇：是應該選擇“聯(lián)想控股”，還是“聯(lián)想集團”？

前者是后者的母公司，其業(yè)務除了后者的PC、手機、服務器等，還包括農(nóng)業(yè)、金融、現(xiàn)代服務、化工與新材料等戰(zhàn)略投資業(yè)務，天使投資、風險投資和股權(quán)投資等財務投資業(yè)務，同時前者在其財報中，合并了后者的報表，后者占到其全部收入的94%。

通常，對于這種母子公司同時上市的情況，投資者會給予子公司更高的估值，因為子公司可能業(yè)務更加專注，管理效率也更高，這往往也意味著更好的投資回報。不過，這種情況在聯(lián)想控股和聯(lián)想集團的關(guān)系中暫時呈現(xiàn)了相反的情況：目前聯(lián)想控股的市值為130億美元，聯(lián)想集團為148億美元，前者的市盈率為19.4倍，而后者不到18倍。

在未來很長一段時間內(nèi)，兩家公司的業(yè)績將具有較強的正相關(guān)性，因為聯(lián)想控股的其他戰(zhàn)略業(yè)務尚處于起步階段，聯(lián)想集團在其業(yè)績中扮演主要驅(qū)動力，但從長期來看，聯(lián)想控股可能會逐步擺脫聯(lián)想集團的影響，成長中的新戰(zhàn)略業(yè)務可能帶來更高的營收和盈利增長，而財務投資業(yè)務則會提供更高的彈性和想象空間，但也可能意味著更高的風險，從而壓低估值。

而聯(lián)想集團的未來則完全取決于其占主要收入份額的PC業(yè)務和可能成為新的增長動力的移動業(yè)務。自從2009年以來，聯(lián)想集團的市值增長了6.5倍，最高時增長超過10倍，這主要歸功于其抓住了全球PC業(yè)的重組，并借助中國制造的優(yōu)勢成為最大受益者，但隨著移動時代的到來，新的增長動力轉(zhuǎn)到了移動領(lǐng)域，而聯(lián)想集團在該領(lǐng)域仍然面臨嚴峻的挑戰(zhàn)。

根據(jù)IDC的數(shù)據(jù)，今年第一季度聯(lián)想智能手機在中國的市場份額為8.3%，而上年同期為10.2%，期間整體出貨量同比減少了22.1%，在中國排在第五名，而中國市場占其全部移動業(yè)務的近6成?？赡苷蛉绱?，聯(lián)想集團不久前換掉了其移動業(yè)務負責人。

雖然總體上聯(lián)想集團過去三年的營收增長和毛利率都逐漸向好——這助長了其股價表現(xiàn)——但在過去的一年，其凈利潤增長幾乎限于停滯。盡管今年第一季度其營收仍然增長了21%，但如果扣除收購摩托羅拉和SystemX帶來的貢獻，營收增長也限于停滯。此外，對于類似這樣毛利率不到15%的業(yè)務模式，任何成本結(jié)構(gòu)的動蕩和趨勢性變化，都可能是一場災難。

但一旦聯(lián)想集團在移動業(yè)務或其他領(lǐng)域找到自己的合適位置，重新呈現(xiàn)出穩(wěn)定的增長趨勢，則其估值又可能出現(xiàn)回升，甚至會超過聯(lián)想控股，就像通常出現(xiàn)在母子公司中的情況，在不久前當確定性還是主流時，其市盈率還在20倍以上。在三周前的文章《聯(lián)想控股值多少錢？100~180億美元》中，我是這樣寫的：

如果我是聯(lián)想控股的投資者，我會更看重三個因素：海外財務投資的拓展及回報情況（包括投資海外項目和幫助中國項目全球化），聯(lián)想集團在移動領(lǐng)域的進展，聯(lián)想集團以外的核心戰(zhàn)略資產(chǎn)的培育進展。

考慮到其旗下的戰(zhàn)略投資業(yè)務很多尚處于早期階段，而聯(lián)想集團又處于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型階段，因此未來1~2年時間其市場反應會處于相當敏感期，來自這兩類業(yè)務的任何重大變化都可能引起股價的較大起伏。

就是說，就目前的情況而言，聯(lián)想集團相比聯(lián)想控股面臨更多的不確定性，因為聯(lián)想控股的非IT業(yè)務提供了更確定的成長性。昨天收盤時，聯(lián)想控股微跌0.07%，聯(lián)想集團則下跌了5.67%，而同日香港恒生指數(shù)下跌2.61%。

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