同樣短期絕難盈利，神州租車，會有京東的幸運嗎？

2014年5月22日，神州租車向香港交易所提交了上市申請，由摩根士丹利和瑞信擔任聯(lián)席保薦人，暫未披露募集金額。


回想兩年多以前。2012年1月18日，神州租車向美國SEC遞交了招股文件，擬募集3億美元。在隨后的兩個半月中，神州租車連續(xù)提交了9個修訂版！并將募集金額縮減至1.58億美元。4月25日凌晨，登陸納斯達克前幾小時，神州租車突然宣布暫停并于5月23日最終放棄在美IPO。


整整兩周年后，神州租車向香港交易所提出申請，而在同一天也曾“淚流滿面”的迅雷再次向納期達克發(fā)起沖刺。迅雷是哪里跌倒哪里爬起，神州租車則徹底告別“傷心之地”轉(zhuǎn)赴香港。


汽車租賃看似簡單至極，僅從“租賃”二字就能大概了解公司業(yè)務(wù)。其實運營一家上規(guī)模的汽車租賃公司猶如高難度雜技，需手腳并用、時刻保持平衡，稍一疏神就會釀成悲劇。愛玩的陸正耀曾跑到意大利親手觸摸大力神杯，回國創(chuàng)業(yè)將近十年了，今年的世界杯又沒心思看了，早知如此應(yīng)當選擇其它項目。


本文試著解讀神州租車模式的玩法與風(fēng)險。


規(guī)模優(yōu)勢明顯


截至2014年一季度未，神州租車擁有規(guī)模達到5.54萬輛的龐大車隊，347萬注冊用戶，在全國69個主要城市擁有751個直營租車網(wǎng)點（包括52個機場）并在其它152個城市建立了191個特許服務(wù)點。


（神州租車網(wǎng)點分布，紅圓點為直營、藍三角為特許）


根據(jù)羅蘭貝格資料，2013年末，神州租車占中國汽車租賃市場車隊總規(guī)模的14.4%，在十大汽車租賃公司中占56.3%（大于其它九家的總和）


中國汽車租賃的市場滲透率僅為0.4%（日本、美國分別為2.5%和1.6%），增長空間極大。特別是有中國特色的限購、禁行措施，讓眾多國人只能通過租賃的方式圓自己的汽車夢。限購還抑制競爭對手的擴張。例如，神州租車在北京有1.3萬張牌照，在廣州有8000張，競爭對手即使有資金也無法在規(guī)模上超越。


2013年神州租車營收達到27億元，凈虧損2.2億元，虧損率為8.3%，調(diào)整后利潤1.43億元；2014年Q1神州租車凈利9800萬，調(diào)整后利潤1.63億，同比增長超3倍。


右手玩車隊


汽車租賃公司的套路就是買車、出租收取租金、將淘汰下來的車出售。購買、出租、處理二手車形成一個閉環(huán)。


2011年以來，神州出租的平均日租穩(wěn)步上升，車輛出租率在波動中呈走高趨勢。根據(jù)2014年一季度數(shù)據(jù)，運營的30個月可獲得15.4萬元租金收入。根據(jù)招股文件披露，用于短租的車輛平均購置成本為9.6萬元，處理二手車可收回4.96萬元。


假設(shè)購車成本不變，影響單車收益的關(guān)鍵因素為單車日均收益和二手車平均售價。以下敏感分析表中單車收益都是2011年以來出現(xiàn)過的數(shù)值，淘汰車輛處理殘值為3~5萬元。


在單車日均收益171元，30個月后賣二手車獲得5萬元的條件下，每輛車從買進到賣出可以給神州帶來10.8萬元收益，但在不太理想的情況下，每輛車的收益只有3.5萬元。


在全國范圍內(nèi)經(jīng)營數(shù)萬輛汽車，每年完成近200萬宗短租業(yè)務(wù)，平均日出租率達到60%以及二手車處理能力，是神州租車多年形成的核心競爭力。


左手玩運營


數(shù)萬輛車組成的車隊，要讓每輛車在服役期間產(chǎn)生10萬級收益必須搭建一個系統(tǒng)，從呼叫中心、門店、維修保養(yǎng)、道路救援、保險理賠、市場推廣、行政管理缺一不可。


先看直接營運成本，構(gòu)成見下表。由于主要用于短租，將此類開支除以期間短租交易宗數(shù)可得平均交易成本。例如2011年完成88.5萬宗短租，直接運營開支1.51億元，則毎宗短租交易的直接成本為170.7元。同理，2013年為362.9元；2014年1季度為421元！


2014年1季度，在運短租車輛3.5萬臺、出租率60.9%，成交46.3萬宗，推知每宗租賃為4.14天，收到租金1163元。每完成一宗短租交易，神州租車直接運或成本高達420元。直接成本成倍提高的趨勢值得警惕，估計與場地、人員成本提高有關(guān)。


神州租車市場費用控制較好。2013年營收較2011年增加184%，市場費用只增加了43%。


由于資產(chǎn)規(guī)模大，債風(fēng)額高，利息、折舊成為沉重的負擔。如能成功上市，償還部分債務(wù)，利息壓力將得到緩解，也將成為利潤提升留下空間。


2012年申請上市時，神州租車被指行政費用過高，最新披露的招股書顯示，2011年其行政開支達到1.49億元，占整個租賃收益的19.2%，而2013年這一數(shù)額上升到了3.78億（工資總額達到1.63億），占租賃收益的比重為17.1%。神州租車解釋稱，行政開支的大幅增加，主要是因為業(yè)務(wù)擴張所致。


神州租車管理費用過高，恐怕與租賃業(yè)務(wù)本身的特性有關(guān)：涉及問題多、解決起來復(fù)雜而且艱難。比如神州租車披露，2013年平均每月因未能及時處理違章而停運的車輛達到7624輛。私家車的驗車、保險理賠讓車主頭痛，5.5萬輛車得耗費多少人力物力？還有顧客的各種投訴，救援、車輛故障及事故的責(zé)任判定，還有“失聯(lián)”……總部需配備大批管理人員對遍布全國的網(wǎng)點進行監(jiān)督、巡查、協(xié)調(diào)解決各種問題，加上呼叫中心，于是管理隊伍龐大、人力成本居高不下。


神州租車規(guī)模已經(jīng)不小，平均61%的出租率也不低，每宗交易直接運營成本下降只能寄希望于規(guī)模經(jīng)濟和管理效率提升。


汽車租賃在發(fā)達國家高度普及，但利潤率相當?shù)汀ertz在2009年、2010年是虧損的，2013年營收達到108億美元，凈利潤率也才3.2%，可以說盈虧只在一線間。中國在個人信用體系、汽車文化、法規(guī)稅則方面都有巨大差距，神州租車是先驅(qū)還是先烈還有未定之數(shù)。


“第三只手”玩資本


沒有20億美元的資金注入，京東不可能自建龐大的物流體系也不會燒錢打價格戰(zhàn)。同樣，資本密集型的神州租車也是在資本的強力推動下才有今年的規(guī)模。


2009年底，神州租車僅有692車汽車。2010年獲得聯(lián)想控股12億巨額投資后急劇擴張，年底車隊規(guī)模超過1萬輛。


2012年，在終止赴美上市后，華平透過AmberGem向神州租車投資2億美元。


2013年，Hertz向神州租車投資1億美元同時向5家舊股東收購價值1億美元股票。


到上市前聯(lián)想持有36.8%股權(quán)，華平透過持有23.1%，Hertz持有19%，陸正耀家族持有18.6%。


神州租車接連獲得聯(lián)想、華平、Hertz三大巨頭近30億投資，依舊滿足不了擴張需要。在聯(lián)想控股擔保下，神州租車從多家金融機構(gòu)獲得25.4億元貸款（2014年1季度末），還從聯(lián)想等機構(gòu)獲得17.8億“股東借款”。


因為投入太多，聯(lián)想控股的核心人物朱立南和劉二海同時到神州租車任獨董，大有“對這個項目負責(zé)到底”的氣概。


陸正耀雖然沒能象劉強東那樣，在巨額融資之后仍然把持公司的絕對控制權(quán)，但引入聯(lián)想、Hertz和華平的錢和人，也顯露出過人的手段。


租車，這項發(fā)達國家高度認可的業(yè)務(wù)，能在中國等來春天嗎？神州租車好比這個行業(yè)的京東，短期內(nèi)別指望它盈利。但規(guī)模、知名度、用戶群、龐大的車隊（在限購城市的牌照更有價值）、遍布全國的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，這些用時間和金錢堆出來的先發(fā)優(yōu)勢不是對手能輕易超越的。


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